作为世界上人口老龄化最为严重的国家之一，日本经过多年的改革和发展建立起了三支柱的养老金体系，形成了一个较为完善且全面的架构。由于日本养老金体系相关的法律法规相对完善合理，在养老金资产管理方面通过市场化运作提升养老金资产组合收益率，同时在投资运作过程中十分注重投资绩效与风险管理，此外，日本养老金运作监管机构功能明确，使得日本的养老金资产在保障安全的同时取得了相对良好的收益，这为我国养老金体系建设的完善以及养老金资产管理提供了良好的经验借鉴。本课题包含六部分内容：日本养老金体系概述；日本第一支柱养老金资产管理情况；日本第二支柱养老金资产管理情况；日本第三支柱养老金资产管理状况；日本养老金资产管理特点与趋势；对我国的借鉴与启示。

　　（一）第二支柱养老金运作模式

　　1.基金型企业养老金（Fund-TypeDBPlan）

　　基金型企业养老金的运作由企业主与企业中符合加入资格的雇员或工会共同实施，双方通过合约建立一个基金，并在基金中设立决议机关与执行机关。决议机关设有由劳资同等人数的代表组成的代表会议，而执行机关则设有由劳资同等人数的常务理事构成的理事会，理事长则由企业主一方选出的理事担任。基金型企业养老金独立于企业之外，具有法人资格，与信托公司、人寿保险公司、投资顾问公司等签订合同，委托资产管理公司管理[《日本给付确定企业养老金法》(DefinedBenefitCorporatePensionAct)，2001年6月15日]，如图7所示。

　　2.契约型企业养老金（Contract-TypeDBPlan）

　　契约型企业养老金的运作由企业主实施，企业主应将用于未来给付雇员的养老金准备金，委托给外部信托银行、人寿保险公司等金融机构，再委托给资产管理机构代为管理（图8），而非保留于公司内部。

　　3.企业型缴费确定型养老金计划（Corporate-TypeDefinedContributionPlan）

　　企业型缴费确定型养老金计划的特点在于其弹性化、可转移的性质，企业基于劳资双方意愿，随时可以实施“企业型养老金”。“企业型缴费确定型养老金”的缴费金额原则上仅能由企业主缴纳，计划参与者不能相应缴费。由于缴费确定制是可以转移的养老金制度，计划参与者在更换工作时，能够将养老金资产转入新公司的制度，因此缴费确定型养老金的投资产品须具有流动性，并能以时价定价。

　　企业型缴费确定型养老金的运作，由营运管理机构（计划发起人）与资产管理机构分别进行。营运管理机构主要负责选择投资产品、向计划参与者提供投资者教育、以及向资产管理机构下达投资指示等业务。营运管理机构依法应向计划参与者提示三种以上的投资产品，参与者可选择一项或多项进行投资，投资获益与损失都由参与者自行负责。

　　计划参与者选择投资产品后，再由营运管理机构指示资产管理机构操作。由于营运管理机构对计划参与者的权益影响很大，通常由金融机构担任。但是，金融机构的销售人员不得担任营运管理机构的人员[《日本缴费确定养老金法》(DefinedContributionPlanAct)，2001年6月29日，法律第88号]。

　　4.CashBalance型养老金计划

　　日本“CashBalance型养老金计划（下称CB型养老金计划）”是指先模拟将每期缴费存入个人账户，再依据个人账户内累积的金额（养老金资产）决定退休金金额的给付设计。依据模拟的个人账户，在职员工可以与缴费确定型养老金一样，明确地把握自己的养老金资产。CB型养老金计划含有给付确定型与缴费确定型的性质，因此又称为“混合型养老金”。与缴费确定型养老金不同的是，支付缴费的利息利率是由企业保证的，这又与给付确定型企业养老金相近，将养老金运用不佳的风险由企业负担。契约型与基金型给付确定型企业养老金，都适用CB型养老金计划。

　　（二）行业概况企业养老金资产变化

　　企业养老金总资产于2016年达到97万亿日元，同比减少7万亿日元左右，

　　]如图10所示。总资产的下降是由于养老金改革使原厚生养老金基金制度(EPF)逐步解散，而由给付确定型企业养老金所取代。EPF解散的趋势会持续，90%的基金都已获得解散或转移的许可。

　　截至2015年底，给付确定型企业养老金资产达到58万亿日元，与上一年基本持平。缴费确定型企业养老金不论在计划数目还是覆盖的计划参与者人数上，都呈现着上升趋势。缴费确定型企业养老金资产于2016年达到9.5万亿日元，同比仅增长5千亿日元。

　　如果从计划数目与覆盖的计划参与者人数和过去几年的趋势来看，给付确定型企业养老金的参与度并不理想，养老金的来源主要为适格退职养老金与厚生养老金基金转换而来，，给付确定型企业养老金在吸引新的劳动人口参与计划上面临困难。

　　与给付确定型企业养老金的状况相反，企业型缴费确定型养老金自2001年实施至今，参与人数呈相当稳定的增长趋势，如图12所示。截至2017年，有26228家公司提供企业型缴费确定型养老金计划，参与人数达到591万。

　　（三）第二支柱投资流程与风险管理

　　日本第二支柱企业养老金主要分为给付确定型企业养老金（DB计划）与缴费确定型养老金（DC计划），目前DB计划仍占企业养老金计划的大多数，但是近年由于制度改革的变化，许多企业已开始将DB计划向DC计划进行转换。

　　企业养老金制度的发展，关键在于投资绩效与风险管理。在DB计划中，较为常见的方式为事先在约定中设定政策资产配置（PolicyAssetAllocation）后，即按照该配置方式进行投资。而DC计划则由资产管理公司提供产品类型供参与者自行选择，并自负盈亏。

　　由于各家企业的投资方式都略有不同，所以本节中将以DIC企业养老金（DB计划）与日立制作所企业养老金（DC计划）为例，介绍日本企业养老金的投资方式与风险管理。

　　1.DB计划投资流程与风险管理-以DIC企业养老金为例

　　DIC公司，前身为Dai-NipponInkCorporation大日本油墨公司，2008年改名为DIC公司。该公司在日本印刷颜料市场上占有领先的市场占有率。DIC企业养老金以基金型给付确定企业养老金为基础。

　　DIC企业养老金的资产配置可以分成两种投资组合：基本投资组合和实际投资组合。DIC企业养老金基金原先设有基本投资组合配置，管理目标为预期年收益率3.5%、预期风险7.3%。但是由于近10年来，市场波动度越来越高，难有稳定收益，而且传统资产相关性不断增强，再加上给付压力渐增，因此DIC企业养老金改变投资组合配置设计，实际投资组合由两个不同目的的子投资组合构成：债券投资组合(55%)与风险资产投资组合(45%)。

　　实际投资组合与基本投资组合的区别主要在于，实际投资组合清楚区分出投资目的加以设计，并提高了国外投资占总体投资组合的比例，以捕捉国外成长与投资机会。债券投资组合的投资目的是为配合养老金的现金给付。风险资产投资组合的投资目的是为中长期资产增长。所以管理的首重为资产增长与控制波动度。

　　从风险的角度来看，DIC企业养老金主要执行Barbell-type（杠铃型）风险分布，在债券投资组合中强调安全保本，在风险资产投资组合中允许以较高风险来换取相称的较高收益。其中，风险资产投资组合在非公开交易市场中追求4%-7%的收益率，以增强整体投资组合收益的稳定性。在公开交易市场则选择投资于高品质股票，并随时采取避险策略以防止黑天鹅事件。

　　2.DC计划（Corporate-Type）投资流程与风险管理-以日立制作所（HitachiLtd.）企业养老金为例

　　除了50岁以上的雇员外，日立的雇员都有一次机会选择是否加入具有税收优惠的DCPlan，选择不加入的员工将获得与缴费等额的现金补偿，但是仅有10%的员工选择了现金，由此可见税收优惠的作用。

　　日立提供8种类型，20个产品给该企业DC计划的参与者，如表10所示。日立投资将其混合基金按风险程度分成低度、中度与高度三个等级，分别反映其中股权投资占比，为30%、50%与70%。日立投资另外提供一档主动式积极型基金，三档保本型产品（保险型、固定储蓄型、高收益债型）及一档日立自设股权基金。公司另外选择了由大和资产管理（DaiwaSumitomo）及富达日本（Fidelity）提供的两档开放式基金，两档基金都有优异的表现。

　　（四）投资营运监管

　　日本养老金监管，在规则的选取上，都采用审慎人原则（PrudentPersonRules）。基于审慎人原则的采行，日本的养老金制度更接近英美法系的受托人制度，养老金的运营管理主要涉及委托人、受托人、保管人、投资人、中介人等，通过厚生劳动省的审查而成为适格受托人的金融机构主要包括寿险公司、基金公司、银行、信托公司等。在这种模式下，确立监管机构，明确受托人、资产管理人、投资人之间的权利义务关系，以及实现信息透明与利益冲突回避即尤为重要。以下将从日本第二支柱涉及的监管机构与相应法规，以及2012年AIJ养老金诈欺事件分别讨论。

　　1.监管机构与相应法规

　　日本DB计划与DC计划的法律基础为《日本给付确定企业养老金法》和《日本缴费确定养老金法》。除此之外，厚生劳动省另外还制定了《日本给付确定企业养老金施行规则》与《日本缴费确定养老金施行规则》，其中包括对受托人行为准则的规范，以及计划约定的应记载及不应记载的事项等。另外，除了受托人（金融机构）须受上述法律的拘束，提供计划的企业同时需要遵守《劳动基准法》中对于退休金与员工福利的相关规范。

　　从主管机关的职责范围来看，如前所述，厚生劳动省负责对所有企业养老金计划的约定申请进行审查。对于基金型给付确定企业养老金，基金的设立应获得厚生劳动省的批准，基金变更约定时也是一样。作为受托人的各金融机构，应符合厚生劳动省于施行规则中规定的受托机关选任条件。另外，金融机构同样应受日本金融厅（FSA）的监管。日本金管厅于2015年修正日本公司治理守则（2015CorporateGovernanceCode）并要求企业养老金计划及相关金融机构符合相应的尽责管理责任。

　　2.AIJ事件

　　2015年，日本养老金市场发生了影响深远的AIJ退休金诈骗事件，AIJ投资顾问公司诈骗了超过约2,000亿日元的退休金，其中受害者多为日本中小型企业雇员的企业养老金基金。该事件导致日本企业养老金法制的问题浮出水面，促使日本厚生劳动省加强对企业养老金市场的监管。

　　日本企业养老金一般采用信托制度。原则上，投资顾问公司只会向信托银行下达如何投资的指令，不会接触客户的资金，而持有客户资金的信托银行不会作投资决策。

　　AIJ是一间由前野村证券员工成立的养老金投资管理顾问公司，AIJ的客户主要大多是日本中小型企业的厚生养老金计划（EPF），有84家养老金机构委托AIJ管理投资，涉及雇员高达88万人。AIJ通过海外投资的方式巧妙地饶过了日本企业养老金信托制度的安全措施。AIJ指示信托银行将其客户的资金转向自己控制的证券行，ITM证券，以及买入汇丰银行（HSBC）的附属机构百慕达银行（BankofBermuda）管理的开曼群岛基金，但当资金离开日本之后，随即下落不明。

　　这个事件暴露出了几个日本企业养老金的重大问题。首先，日本政府认为企业养老金有信托银行保管，所以没有严格监管，而信托银行没有搞清楚AIJ与ITM的关系，导致资金交给ITM等同于放弃信托责任。其次，日本厚生养老金（EPF）长期低迷的投资绩效，导致许多企业陷入无法支付雇员退休金的危机，而AIJ称其在开曼群岛的基金自2002年累计回报到达245%，且在2008金融危机中仍有高收益，这对陷入困境的企业养老金管理机构非常具有吸引力。第三，委托AIJ管理养老金的企业都为中小企业，缺乏能够管理运营养老金的专业人才，又由于中小企业的退休金给付压力巨大，都设定较高的目标收益，导致被AIJ利用。